Trong kịch bản đơn giản nhất, mức thuế cao hơn sẽ kích hoạt các cuộc đàm phán dẫn đến việc giảm thuế song phương. Đây là tầm nhìn mà Kevin Hassett, người vừa được bổ nhiệm lãnh đạo Hội đồng Kinh tế Quốc gia, đã trình bày trong một cuộc phỏng vấn với Unhedged. Một số người khác nhìn xa hơn, hình dung một quá trình tái cấu trúc thương mại và dòng vốn toàn cầu. Scott Bessent, người sẽ trở thành Bộ trưởng Tài chính, trong một cuộc phỏng vấn với Financial Times, đã mô tả thế mạnh của mình là hiểu cách các hệ thống phức tạp hoặc tăng tốc hoặc sụp đổ và phát biểu rằng: "Chúng ta đang ở giữa một cuộc tái định hình về thương mại quốc tế và các mối quan hệ, và tôi muốn là một phần của điều đó."

Câu hỏi đặt ra là: Trò chơi lớn hơn này có thể trông như thế nào và sẽ ảnh hưởng ra sao đến thị trường? Nếu việc "tái định hình" mà Bessent nói đến xảy ra, thị trường có thể sẽ chịu một cú sốc lớn.

Đồng nghiệp của tôi, Alan Beattie, gần đây đã lập luận rằng không thể tìm thấy một chương trình kinh tế mạch lạc nào từ những cuộc bổ nhiệm kinh tế của Trump: “Rất không rõ ràng rằng thuế quan sẽ được sử dụng như thế nào, nhằm mục đích gì, hoặc những công cụ kinh tế và tài chính nào khác có thể được triển khai, hoặc Trump sẽ lắng nghe ai vào bất kỳ thời điểm nào. Tuần này là một lời cảnh báo dành cho bất kỳ ai nghĩ rằng họ đã hiểu rõ chính quyền Trump. Họ chưa hiểu đâu.”

Tôi đồng ý với Beattie. Điều này phù hợp với những gì chúng ta đã thấy trong nhiệm kỳ đầu tiên của Trump. Trái ngược với những thay đổi đáng kể mà Trump I thực hiện về chính sách thuế, chính sách thương mại của chính quyền chủ yếu mang tính manh mún và chỉ dẫn đến những thay đổi bề mặt về thương mại mà không làm thay đổi các mối quan hệ toàn cầu hay thâm hụt tài khoản vãng lai của Mỹ. Tuy nhiên, đội ngũ của Trump II có thể mang tính cách khác, và Bessent có thể tích lũy đủ ảnh hưởng trong Nhà Trắng để thử nghiệm điều gì đó lớn hơn.
Một tầm nhìn cho điều này đã được nhà kinh tế Shahin Vallée trình bày trên Financial Times. Ông hình dung rằng thuế quan sẽ kéo các quốc gia có thặng dư thương mại với Mỹ tham gia vào một "thỏa thuận Plaza mới", một thỏa thuận quốc tế lớn theo hình thức giảm giá USD phối hợp và dần dần, đổi lại là giảm thuế của Mỹ.

Thỏa thuận này không chỉ buộc Trung Quốc chấp nhận tính linh hoạt cao hơn về tỷ giá hối đoái mà còn giúp các quốc gia khác đóng góp ý nghĩa hơn vào việc tái cân bằng toàn cầu thông qua việc tăng cường nhu cầu nội địa.

Đổi lại, Mỹ sẽ cam kết giảm thuế và thực hiện một số biện pháp củng cố tài khóa. Điều này sẽ ổn định USD và thúc đẩy tái cân bằng nền kinh tế thế giới, tạo điều kiện phân bổ tốt hơn đầu tư và tiết kiệm toàn cầu.

Câu hỏi của tôi khi đọc điều này là: Liệu USD có thực sự bị định giá quá cao không? Tôi đã đặt câu hỏi này với Vallée, và ông đồng ý rằng không phải vậy. Nhưng việc áp thuế quan sẽ làm cho đồng tiền này trở nên như vậy.

Vallée hình dung việc chuẩn bị cho thỏa thuận lớn này sẽ gồm ba giai đoạn. Giai đoạn "tuần trăng mật" hiện tại được đặc trưng bởi sự lạc quan về các đợt cắt giảm thuế sắp tới và sự thiếu rõ ràng về các mức thuế quan sẽ được áp dụng và tác động của chúng. Giai đoạn thứ hai là “không dễ chịu”: thuế quan được áp dụng, làm suy giảm tâm lý thị trường và đẩy USD lên cao hơn. Các biện pháp đáp trả từ châu Âu, Canada và Mexico gây tác động mạnh. CNY yếu đi. USD tăng giá, và điều kiện tài chính toàn cầu trở nên thắt chặt. Nhiều thị trường mới nổi rơi vào khủng hoảng.

Những đợt cắt giảm thuế và chính sách tiền tệ mềm hơn (có thể được thực hiện bởi một chủ tịch Fed mới hoặc một nhân vật quyền lực trong bóng tối) sẽ chỉ làm giảm phần nào mức độ đau đớn đó.

Có lẽ khoảng 18 tháng sau khi chính quyền mới bắt đầu, những bất ổn toàn cầu sẽ buộc thế giới phải ngồi lại đàm phán, tìm kiếm một thỏa thuận trong đó USD suy yếu, Mỹ cắt giảm chi tiêu, chủ yếu thông qua giảm thâm hụt ngân sách, trong khi phần còn lại của thế giới - đặc biệt là Trung Quốc, Đức và Nhật Bản - tăng chi tiêu.

Có hai phản đối rõ ràng đối với kịch bản này. Thứ nhất, tại sao Trung Quốc lại tham gia một thỏa thuận như vậy, khi đã chứng kiến mùa đông giảm phát kéo dài của kinh tế Nhật Bản sau những năm tháng thịnh vượng trước Hiệp định Plaza năm 1985? Vallée không cho rằng đây là trở ngại không thể vượt qua: "Vị thế của Trung Quốc hiện nay không giống với Nhật Bản vào giữa những năm 1990, khi Nhật Bản đang bùng nổ và Hiệp định Plaza đã làm sụp đổ bong bóng bất động sản của họ. Trung Quốc hiện nay đã ở trong tình trạng giảm phát và cần tái cân bằng theo hướng tăng cường nhu cầu nội địa. Tôi có thể hiểu vì sao Trung Quốc sẽ kháng cự, và tại sao một đồng Nhân dân tệ mạnh lên có thể gia tăng lực giảm phát. Nhưng nếu thỏa thuận buộc họ phải giải quyết sự mất cân đối trong nước, củng cố mạng lưới an sinh xã hội và tăng tiêu dùng, tôi không nghĩ rằng một thỏa thuận nhất thiết sẽ dẫn đến cú sốc giảm phát nghiêm trọng tại Trung Quốc."

Michael Pettis, một nhà kinh tế học tại Bắc Kinh, người cũng cho rằng sự mất cân đối toàn cầu cần một giải pháp mang tính cấu trúc, nhận định rằng: "Các quốc gia thâm hụt có lợi thế lớn hơn, nếu họ áp thuế và giảm thâm hụt, các quốc gia thặng dư sẽ khó có thể làm gì nhiều”.

Phản đối thứ hai là, đối với Mỹ, việc giảm thâm hụt thương mại đồng nghĩa với giảm tiêu dùng (công cộng, tư nhân hoặc cả hai) và nước này không có đủ ý chí để làm như vậy. Ý tưởng rằng sự điều chỉnh có thể hoàn toàn thông qua việc loại bỏ chi tiêu chính phủ lãng phí là điều phi thực tế. Ít nhất, việc cắt giảm các dịch vụ được ưa chuộng về mặt chính trị sẽ là cần thiết. Các hộ gia đình cũng sẽ phải điều chỉnh.

Pettis cảnh báo rằng: “Chúng ta không nên nhìn nhận vấn đề này theo tư duy được-mất. Chúng ta không muốn tiêu dùng ở các quốc gia thâm hụt giảm đi, mà muốn tỷ lệ tiêu dùng trong GDP giảm xuống - chúng ta muốn sản xuất tăng lên."

Nếu giả định rằng sự kháng cự đối với một thỏa thuận có thể được vượt qua, thì một hiệp định Plaza mới sẽ mang lại điều gì cho tài sản tại Mỹ? Điều gì sẽ xảy ra trong giai đoạn hai của Vallée - giai đoạn “đau đớn” - là rất khó dự đoán. Thuế quan có thể gây ra lạm phát và giảm lợi nhuận doanh nghiệp, USD mạnh có thể làm giảm giá trị doanh thu từ nước ngoài, nhu cầu toàn cầu có thể giảm, và các nhà sản xuất trong nước có thể gặp khó khăn trong việc tăng sản lượng. Nhưng tất cả những điều này có thể ít quan trọng hơn so với “cuộc chạy trốn đến nơi trú ẩn an toàn” mà căng thẳng tài chính toàn cầu sẽ tạo ra, điều này sẽ hỗ trợ cả TPCP và cổ phiếu Mỹ. Trong một thời điểm hỗn loạn, Mỹ vẫn sẽ rất hấp dẫn.

Tuy nhiên, sự tái cân bằng toàn cầu diễn ra sau một thỏa thuận toàn cầu sẽ không có lợi cho tài sản Mỹ. Lý do là thâm hụt thương mại của Mỹ, mà bất kỳ thỏa thuận nào cũng nhắm đến việc giảm bớt, tương ứng ở phía đối diện của bảng cân đối với dòng vốn lớn từ nước ngoài đổ vào Mỹ. Những dòng vốn này giúp giải thích cho hiệu suất phi thường và định giá cao của các tài sản rủi ro tại Mỹ so với phần còn lại của thế giới kể từ cuộc khủng hoảng tài chính lớn. Nói cách khác, chế độ toàn cầu hiện tại tạo ra lượng tiết kiệm dư thừa ở nước ngoài, chảy vào thị trường vốn Mỹ - nơi mở và sâu rộng, đẩy giá cả tăng cao. Mục tiêu của một thỏa thuận sẽ là loại bỏ các mất cân đối tạo ra lượng tiết kiệm dư thừa này. Một hiệp định Plaza mới, trong khi mang lại lợi ích cho nền kinh tế thực, rất có thể sẽ gây tổn hại cho Phố Wall.

Khó có thể nói chính quyền Trump sẽ phản ứng ra sao với sự đánh đổi này. Pettis đặt câu hỏi: "Câu hỏi thực sự là, ai sẽ định hình chính sách? Là Phố Wall, hay là những người trong chính quyền muốn phục hồi nền kinh tế Mỹ?" Đối mặt với một thị trường thù địch, Trump có thể rút lui khỏi cải cách cấu trúc, tiếp tục với các thuế quan song phương mang tính bề mặt, và tập trung vào các lĩnh vực chính sách khác. Hoặc, ở trạng thái toàn diện nhất, ông có thể chấp nhận sự thù địch của Phố Wall, giống như Franklin Roosevelt đã từng làm.